Edouard Carmignac : Euro, France, émergents : le diagnostic de Carmignac
La croissance reste assez molle en Europe, qui doit aussi faire face à un risque de déflation. Comment analysez-vous la situation ?
L'Europe est face à une menace sérieuse : comment peut-elle alléger le fardeau des dettes, sans inflation ni croissance ? Les taux réels remontent et accroissent donc le poids du remboursement de la dette. La grande question, c'est de savoir comment on va relancer l'activité dans ce contexte.
Vous aimeriez que la BCE en fasse davantage ?
Elle a déjà fait beaucoup et le bilan de Mario Draghi est bon. Mais il faut maintenant faire plus, effectivement. Même si beaucoup de pays ont accompli des réformes, il manque un levier pour relancer l'activité, le crédit et l'investissement, en particulier en Europe du Sud. La BCE constate qu'il y a une fragmentation de la zone euro et que les entreprises ont un faible accès au crédit. D'où son idée d'acquérir des portefeuilles de créances. Mais les instruments n'existent pas encore. Je pense que le plus simple est de peser sur le taux de change. Cela peut se faire en arrêtant de stériliser les opérations d'injection de liquidités ou en abaissant le taux directeur en territoire négatif. Le niveau de l'euro est un handicap pour les pays du Sud. En tenant compte des coûts salariaux moyens de la zone euro, la monnaie unique devrait s'échanger entre 1,10 et 1,20 dollar. Il y a au moins 10 % de gain de compétitivité par le change à susciter.
La France accuse l'euro fort d'annihiler ses efforts de compétitivité. Mais les réformes françaises vous paraissent-elles à la hauteur ?
Il y a un problème de lisibilité et de crédibilité des réformes qui sont menées. L'administration actuelle nous dit : on va baisser les charges des entreprises et essayer de réduire la dépense publique. Très bien, mais j'attends de voir ce qui va se passer concrètement. Car sa marge de manoeuvre est vraiment ténue pour relancer la confiance dans ce pays.
Que faudrait-il pour la relancer ?
Il reste trois ans à cette présidence. Il faudrait que François Hollande prenne un engagement sur trois ans. Qu'il dise précisément ce qu'il va faire, avec des objectifs chiffrés, année par année, en pourcentage et en montant, sur les dépenses de l'Etat d'abord, et pas seulement en tendance sur les déficits. Qu'il indique également à quel pourcentage il compte ramener le taux marginal de l'impôt sur le revenu et le taux de l'impôt sur les sociétés, année par année. Tout le monde, et le gouvernement compris, sait aujourd'hui que le système français doit évoluer. Et qu'il ne se contente pas de paroles. Voilà ce que les entreprises et les ménages veulent vraiment : un cap, un plan d'action précis, des mesures tangibles dans la durée. Notre drame aujourd'hui, c'est que les ménages ne consomment plus parce qu'ils ne savent pas de combien ils seront ponctionnés l'année prochaine. On promet de stabiliser la pression fiscale et on apprend un mois après que la CSG pourrait ne plus être déductible. Voilà qu'on nous invente un impôt sur l'impôt ! Ce n'est pas tenable.
Dans la finance, Paris a beaucoup perdu en compétitivité. Carmignac s'est récemment renforcé au Luxembourg, où vous avez créé une société de gestion. Cet exode est-il inéluctable ?
Nous y sommes présents depuis dix ans. Nous avons exporté nos fonds dans tous les pays européens grâce à notre plate-forme de distribution au Luxembourg. La France ne représente désormais que 20 % de notre clientèle. Nous sommes une société internationale tant par sa clientèle que par ses investissements et ses équipes. Aujourd'hui, il faut recruter les talents là où ils se trouvent. Et nous avons de vraies difficultés à recruter des talents à Paris. Si on veut faire venir un bon gérant avec une spécificité marchés émergents ou matières premières, on le trouve plus facilement à Londres qu'ailleurs. Jusqu'ici, on était arrivé à les recruter, mais quand vous leur dites qu'ils vont maintenant payer à Paris un taux d'imposition du double de celui qu'ils paient déjà, cela devient compliqué… L'exode des talents est beaucoup plus important qu'on ne le croit en France, et la perte d'emploi plus conséquente pour le pays. Nos gouvernants ne devraient pas oublier que pour un cadre clef qui s'expatrie, c'est en moyenne 10 emplois de soutien perdus.
Après des années 2009 et 2010 exceptionnelles, les trois dernières années ont été plus décevantes pour Carmignac. Etes-vous gêné par votre taille pour investir comme vous voulez ?
Notre taille est une bonne taille. Elle nous donne un poids critique vis-à-vis des émetteurs. Nous avons accès par exemple à tous les dirigeants de société quels qu'ils soient en France et à l'étranger. Cela nous permet aussi d'être bien traités par les syndicats d'émission des entreprises et aussi de recruter des gens de qualité. Sur notre fonds amiral, Carmignac Patrimoine, la taille (plus de 25 milliards d'euros), alors que nous opérons sur l'ensemble des marchés actions et obligataires mondiaux, ne nous paraît pas un problème. Nous gérons à peine 3 % des encours de BlackRock et 5 % de ceux de Fidelity. La vraie question est : a-t-on les bonnes équipes pour gérer ces encours ? Nous avons accru, ces dernières années, les équipes de manière importante avec des gens de grande qualité.
Comment vous situez-vous dans le paysage de la gestion ?
Carmignac est un gestionnaire de risques et non un collecteur d'encours. Nos clients nous font confiance parce qu'ils savent que dans le passé, lorsqu'il y a eu des coups de Trafalgar, on leur a permis de traverser sereinement ces périodes. C'est notre image de marque. Aujourd'hui, nous essayons de tenir à la fois la performance, la liquidité et la transparence. Et performance de long terme signifie gestion des risques. Ce n'est pas uniquement faire mieux que les indices lorsque les marchés sont favorables. Il est vrai que, lorsque les marchés sont très bons, on a tendance à faire moins bien que les indices. L'an passé, nous avons été moins agressifs que d'autres car on estimait que la visibilité n'était pas suffisante.
N'avez-vous pas été surpris par le retournement des marchés émergents, l'été dernier ?
C'est un bon exemple. Nous avions commencé à nous alléger sur les émergents début 2013. Mais en mai, nous avons été surpris par le discours de Ben Bernanke, qui a annoncé le retrait progressif de la politique monétaire expansionniste de la Fed, provoquant un vrai point de rupture sur les marchés émergents. Nous ne l'avions pas anticipé si tôt. La volte-face de Ben Bernanke en septembre nous a, certes un peu tardivement, donné raison.
Les marchés émergents sont assez chahutés en ce moment. Comment abordez-vous 2014 à cet égard ?
Les émergents occupaient environ 19 % de nos portefeuilles début 2014. Mais il faut distinguer les pays dans cette catégorie. Il y a ceux qui ont des vrais problèmes, comme l'Argentine, et les autres. Le Mexique, par exemple, est un pays qui se réforme de façon majeure, notamment sur le plan énergétique. Les gens ignorent à quel point les coûts unitaires du travail ont baissé dans ce pays par rapport à d'autres. Sa croissance est en outre tirée par les Etats-Unis. C'est un acteur qui perd peu à peu son statut émergent. L'Inde, c'est 4 % de nos encours. On pense qu'un vrai redressement est probable avec une politique monétaire astucieuse par la banque centrale et un changement politique majeur qui s'annonce dans le pays.
Et la Chine ?
La Chine a un problème, qui est celui du rétrécissement du crédit. Le pays est en train d'absorber son excès de création de liquidité et cela crée des tensions sur le marché. On voit toutefois que cela est relativement bien géré et les valorisations en tiennent compte. Nos plus belles performances d'ailleurs, l'an dernier, ont été réalisées sur des titres chinois !
Quid des marchés européens ?
L'Europe est moins rassurante. Cet enthousiasme un peu fou des investisseurs l'an dernier fait que tout a remonté, y compris les valeurs cycliques. Or, il nous semble que le marché européen est vulnérable car il faut vraiment que la reprise mondiale soit forte pour que la courroie de transmission embarque l'Europe. On était très sceptique là-dessus et on voit bien, depuis quelques semaines, des avertissements sur les résultats des entreprises, notamment cycliques. A notre avis, cette période d'avertissements n'est pas terminée. On va encore avoir une révision à la baisse des résultats dans bien des secteurs en Europe.
Chez Carmignac, comment préparez-vous votre succession ?
Cela me fait rire lorsqu'on me pose cette question, car j'ai l'âge d'être le fils de Warren Buffett ! Je pense avoir encore bon pied bon oeil. Fin janvier, nous avons fêté les vingt-cinq ans de Carmignac et nous avons parlé des vingt-cinq ans à venir. Il est clair que je ne vais pas diriger cette société pendant encore vingt-cinq ans. Je serais irresponsable de ne pas penser à ma succession. Je suis donc obligé d'améliorer la qualité des équipes pour avoir un choix plus large de dauphins. Mais, pour l'instant, je préfère laisser un peu de flou… et que le meilleur gagne.
Le « meilleur » sera-t-il plutôt un bon dirigeant ou un bon gérant d'actifs ?
Il faut effectivement distinguer la gestion des fonds de la gestion de l'entreprise. Fidelity, par exemple, a très bien fait cela. Lorsque la troisième génération est arrivée chez eux, Abigail Johnson a basculé de la gestion vers l'administration de la maison. Ma fille a fait comme elle en commençant dans la gestion, avec un parcours honorable. Aujourd'hui, elle dirige le bureau de Londres, notamment, et mène son activité avec beaucoup d'énergie et de talent. On verra si elle réussit notre percée à Londres, qui est très importante pour nous. Quant à la partie gestion d'actifs, il va falloir trouver le meilleur des gérants, celui qui sera capable de dégager de bonnes performances et de motiver les équipes.